貿戰升級 打擊中國內需？

中美貿易戰再度升溫。美國總統特朗普在5月5日突然在Twitter表示，會在5月10日將2,000億美元中國產品的關稅稅率，由10%調高至25%。環球股市立時大跌，這是因為市場擔心這一輪關稅的增加會對中國經濟造成重大打擊，進而對環球經濟帶來壞影響。

為了檢驗市場的看法是否過於悲觀，我們可先看看近期中國經濟情況。

刺激經濟政策 短期支撑內需

4月中公布的中國今年第一季實質GDP同比增長為6.4%，跟2018年第四季相同，顯示近期經濟增長似乎企穩了。反映消費需求的社會消費品零售總額同比增長由今年1月至2月的8.2%上升至3月的8.7%。而反映投資需求的固定資產投資（不包括農户）同比增長，由去年全年的5.9%加快至今年第一季的6.3%，而這是基於基建和房地產投資增速加快的帶動。

可是，出口同比增長由去年第四季的4.6%減慢至今年第一季的1.4%。其後出口在4月更轉呈負增長（同比下跌2.7%），反映中國產品的出口需求持續轉弱。

總的來說，中國經濟增長似乎企穩，主要的原因是內需有所好轉。

內需的好轉應與去年底時中美貿易戰緩和使國民信心逐漸恢復有關。此外，中央政府在去年下半年作出多項措施，加強地方政府籌集資金能力和改善整體市場融資環境。

例如中央政府要求地方政府10月底前完成1.35萬億元（人民幣，下同）地方政府專項債券發行，其後全國人大常委會在去年底授權國務院，下達2019年地方政府新增債務限額1.39萬億元。而更重要的是，人民銀行分別在去年10月15日、今年1月15日和1月25日下調大部分金融機構的存款準備金率，扣除降準所釋放的部分資金用於償還到期的中期借貸便利（MLF），共釋放增量資金萬多億元。上述措施的出台應是近期基建和房地產投資需求改善的重要理由。

展望短期內，近期政府推出的刺激經濟政策有望持續支撑內需。例如個人所得稅起徵點在去年10月1日獲得提升，而個稅新增專項扣稅項目也在今年1月1日施行，這些措施都減低中低收入人士的稅負。

聚焦投資消費 衡量信心衝擊

此外，政府在4月1日起大幅下調增值稅稅率，以及在5月1日起下調城鎮職工基本養老保險單位繳費比例，預期會減輕企業稅收和社保繳費負擔近2萬億元。在這背景下，中國經濟增長本來有望企穩回升。

然而，美國政府卻在這時候決定增加2,000億美元中國產品的關稅稅率，其後更啟動對餘下3,250億美元的中國產品的開徵關稅程序。這些行動勢必打擊中國企業家和消費者的信心。關鍵的問題是貿易戰升級對經濟的壞影響會否大於之前推出的刺激政策的正面影響。往前看，我們要密切觀察社會消費品零售總額和固定資產投資這兩組的數據，以觀察內需的情況。
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（筆者過去7年文章結集成電子書《80後打工仔求生的35個方法》，有興趣可電郵到likhangw@gmail.com索取。）

PMI數值好=內地經濟轉好？

3月31日國家統計局公布3月製造業採購經理指數（PMI）為50.5。很可能是由於PMI數值好於預期，香港股市在4月1日大升。恒生指數在當天收報29562點，比之前一天開市日上升510點。

然而，3月PMI的好表現是否就能確認中國內地經濟情況好轉？我們可透過分析PMI數據及其他重要經濟數據來作出判斷。

確認是否好轉 消費投資也關鍵

PMI由2月的49.2升至3月的50.5，為去年11月以來第一次回到50分界綫以上，表明中國製造業重新擴張。但要注意的是，今年春節假期在2月上旬，內地工廠在這段期間多會停工而在2月中下旬逐步恢復生產。因此，PMI在3月的表現比2月的為好，可能是與工廠在3月全面復工有關。

統計局公布的PMI指數值是經過季節調整的，即以統計方法調整數值，以減除季節性因素對數值的影響，因此理論上3月PMI的月度變化不應受內地工廠在3月全面復工這季節性因素所影響。然而，這因素對3月值影響太大，要用統計方法準確地除去其影響談何容易。因此，我們不能單靠PMI的上升來判斷國內經濟情況好轉。

執筆之時，其他3月經濟數據還未公布，我們惟有研究今年頭兩個月的經濟數據。例如今年1至2月社會消費品零售總額按年增長為8.2%，跟去年11月按年增長8.1%這近年新低相距不大，反映消費需求仍相對較弱。

而反映投資需求的固定資產投資（不含農戶）在今年1至2月的按年增長為6.1%，較去年全年的按年增長5.9%為高，反映投資需求繼續好轉。

減稅費政策落地 利消費

相對下，2月出口數據比預期為差。2月出口按年下跌20.7%，遠比1月的9.1%為差。但要注意的是，今年春節假期在2月上旬，而去年春節假期在2月中旬。因此，2月出口按年增長容易受春節干擾。我們應一併看今年1至2月的出口數據。1至2月出口按年下跌4.6%，跟去年12月按年下跌4.4%相若，反映出口需求仍然疲弱。

總的來說，3月PMI的上升未必能代表內地經濟情況的好轉。1至2月數據反映消費和出口需求仍然疲弱，而投資需求則在好轉。今年3月政府公布將減輕企業稅收和社保繳費負擔近2萬億元人民幣，包括在4月1日起政府大幅下調增值稅稅率，以及在5月1日起下調城鎮職工基本養老保險單位繳費比例。

上述政策將減低企業成本，使他們有空間減價，從而使消費者受惠，因此我們可密切留意短期內消費數據會否好轉。

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三大利好 主導港股升勢

自今年1月初以來，港股大幅反彈近15%。中資股佔恒指比重高達一半以上，這是否代表最近中國內地經濟情況好轉？

中國連珠發炮 刺激內需

由國家統計局編制的製造業採購經理指數（PMI）在1月的數值為49.5，連續兩個月處於50分界綫以下，反映中國製造業持續收縮。原因很可能是定單仍然疲弱。PMI分類指數「新定單指數」和「新出口定單指數」在1月的數值分別為49.6和46.9，反映1月國內外定單比上月為少。消費數據亦令人有點失望。國家商務部公布的今年春節黃金周（2月4日至10日）全國零售和餐飲企業實現銷售額的同比增長為8.5%，比去年同期的10.2%為低。銷售額增速放緩反映消費需求有所減弱。

相對下，1月出口數據比預期為好。1月出口同比增長9.1%，高於去年12月的-4.4%。但今年春節是2月初開始，比去年2月中為早，意味着今年出口商會提早在2月初前出貨，所以今年出貨高峰期很可能在1月底，使今年1月的出口值增加，未必代表出口需求好轉。

總的來說，股市的回升應不是與國內實體經濟情況有關。不過，內地近期陸續公布一些刺激內需措施，如12月29日全國人大常委會授權國務院下達2019年地方政府新增債務限額1.39萬億元（人民幣，下同），意味着地方政府可提早發行地方債，使地方政府有更多資金投資基建。

中美談判曙光 儲局加息放慢

其後，人行在1月4日宣布下調金融機構存款準備金1個百分點。據人行表示，此次降準釋放資金1.5萬億元，加上即將開展的定向中期借貸便利操作和普惠金融定向降準動態考核所釋放的資金，再考慮今年一季度到期的中期借貸便利不再續造的因素後，淨釋放長期資金約8,000億元。

1月29日《進一步優化供給推動消費平穩增長促進形成強大國內市場的實施方案（2019年）》公布，最為人注意的是一系列家電和汽車補貼措施。總的來說，除了中美貿易談判釋出的氣氛良好，近日香港股市的反彈可能與內地公布上述經濟刺激政策有關，還有聯儲局減慢加息為金融市場帶來的正面影響。

中國經濟下行 甚麼數據需留意？

媒體報道，1月11日長和系創辦人李嘉誠出席公司周年晚宴前向記者表示，今年全球經濟低增長情況為多年來未見，幾乎所有國家都面對低增長的問題，提醒市民應要小心。

李先生沒談到作出上述預測的原因。筆者估計，這可能與近期中國經濟下行壓力加大有關，畢竟中國是世界經濟增長的一大引擎。據國家統計局的披露，2012年至2016年主要國家和地區對世界經濟增長貢獻率，中國的高達34%，超過美國、歐盟和日本貢獻的之和。

中國內地作為香港的最大貨物貿易夥伴和外來直接投資的第二大來源地，其經濟下行對香港應會造成為不利影響，我們一定要密切留意。

消費出口需求跌 投資略好轉

為甚麼說近期中國經濟下行壓力加大？這是因為近期中國的消費和出口需求都在急速轉弱。反映消費需求的社會消費品零售總額同比增長由10月的8.6%明顯下跌至11月的8.1%，為2003年6月以來的最低水平，而在12月則仍處於8.2%的低位。反映出口需求的出口額增長，更由10月的15.6%急跌至11月的5.4%，其後在12月更下挫至-4.4%，即是呈現負增長。

相對之下，反映投資需求的固定資產投資（不含農戶）在1至11月份和1至12月份的同比增長均為5.9%，增速比1至10月份回升0.2個百分點。這數值反映投資需求略為好轉。

為應對中國經濟下行壓力加大的情況，估計中央政府今年會加大力度刺激經濟。為今年中國經濟工作定調的中央經濟工作會議在去年12月19日至21日舉行。據官方媒體報道，會議提出「積極的財政政策要加力提效」。之前對此的表述則是「實施積極的財政政策……財政政策要在擴大內需和結構調整上發揮更大作用」。

幣策鬆緊適度 視乎經濟情況

兩者相比，筆者感到今次的表述語氣重了，這意味着政府會採用更擴張性的財政政策。

會議亦提出「實施更大規模的減稅降費」，即今次的財政政策會着重減稅的措施。另一方面，會議提出「穩健的貨幣政策要鬆緊適度」。而之前的表述則是「穩健中性的貨幣政策」。兩者相比，今次的表述拿走了「中性」而加了「鬆緊適度」。對此，筆者的解讀是，現在的貨幣政策會在適當的時候轉鬆，也會在適當的時候轉緊，而這將視乎當時的經濟情況決定。目前中國經濟下行壓力加大，就意味着貨幣政策要比之前寬鬆。

事實上，在這個會議完結兩個星期後的1月4日，內地中央銀行就宣布在月內下調金融機構存款準備金率1個百分點，似乎引證上述的想法。

總括來說，今次政府主要是靠增貸款和減稅去刺激經濟增長。展望未來，我們要關注銀行人民幣貸款和社會融資規模數據，去監察貨幣政策傳導效率。至於減稅方案，很可能要等到3月舉行兩會時才得知詳情。

此外，我們要留意去年10月1日實施的個人所得稅減免會否能令零售數據好轉。當然，也要留意中美貿易談判的進展。若雙方達成協議而美國撤回之前加徵的關稅，將大大改善出口需求，以及令消費者和投資者信心有所恢復。

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（筆者過去7年文章結集成電子書《80後打工仔求生的35個方法》，有興趣可電郵到likhangw@gmail.com索取）